Вернуться на методику инвестиционный анализ

Финансирование за счет собственных средств

Этап подготовки прогноза денежных потоков для каждого альтернативного проекта является основой процесса планирования инвестиционного проекта. Это самый сложный из всех этапов.

При анализе инвестиций всегда уместно сконцентрировать внимание на денежных потоках, образованных инвестициями, а не на влиянии инвестиций на чистый доход.

Таблица 1. Учет НДС и знака вводимых данных

Расшифровка сокращений:
- знак минус (-) соответствует оттоку денежных средств, вводится в таблицу со знаком минус (пример: -1000). Знак плюс (+) притоку денежных средств.
    - "с/вычет" - данные вводятся с НДС, но потом, компенсируются - на размер налога в строке "Вычет НДС".
    - "без" - данные вводятся без НДС.
    - "с ЕСН, ННС" - данные вводятся с Единым социальным налогом и Налогом на возможность несчастных случаев.

I. Инвестиция

Назначение первой части прогноза денежных потоков - представить все существенные и связанные с инвестицией расходы. Они включают не только стоимость новых активов, но также и другие, менее очевидные расходы. Невозвратные издержки (sunk cost) . Для примера издержки на исследования целесообразности инвестиций. Так как прогнозы денежных потоков являются, по определению, отчетами "устремленными в будущее", а не итоговыми документами о прошлых событиях, они не имеют ничего общего с уже потраченными деньгами. Таким образом, если затраты уже сделаны, то они являются невозвратными издержками и их не следует включать в прогноз денежных потоков.

Между инвестицией и получением любой обусловленной ею экономии (прибыли) существует разрыв во времени. Обычно считается, что инвестиция, оцениваемая с использованием методов планирования инвестиций, проводится в нулевой период, если только отложенный план платежей не является частью действий по реализации инвестиции - в таких случаях инвестицию можно фактически осуществлять за несколько периодов.

Стоимость оборудования. Затраты относящиеся к основным средствам:
    - затраты на приобретение земельного участка и его освоение;
    - производственные здания;
    - сооружения;
    - передаточные устройства;
    - машины и оборудование;
    - транспортные средства;
    - инструменты;
    - хозяйственный и производственный инвентарь;
    - ликвидационные затраты (затраты на демонтаж оборудования, защиту и восстановление среды обитания и т.д.);
    - пусконаладочные работы.

Затраты относящиеся к нематериальным активам:
    - организационные расходы;
    - товарный знак;
    - промышленный образец;
    - лицензии, ноу-хау, патенты и др.

Стоимость оборудования складывается из затрат на основные средства и затраты на приобретение нематериальных активов.

Стоимость установки также относится к нулевому периоду. Она часто складывается из многих статей, которые в совокупности и дают статью "Стоимость установки". Самым значительным Самым значительным компонентом данной статьи является стоимость рабочей силы, т.е. деньги, выплачиваемые рабочим за то, чтобы устанавливаемое оборудование заработало. В то время как заработная плата обычно классифицируется как расход, здесь она капитализируется, что означает, что она включается в стоимость актива.

Прочие расходы, связанные с закупкой оборудования, также могут быть капитализированы. Они включают в себя стоимость фрахта, доставки и налог с продаж. При этом должны рассматриваться только те расходы, которые относятся к установке оборудования.

К некапитализируемым затратам относятся:
    - НИОКР,
    - налоги за пользование земельными участками,
    - налоги за пользование природными ресурсами,
    - и проч.

II. Приращение доходов и расходов (операционная деятельность).
Во второй части прогноза денежных потоков описываются экономические выгоды, получающиеся в результате осуществления инвестиции. Этот прогноз похож на сокращенный отчет о доходах, содержащий статьи приходов, расходов и налога на доходы или убытки.

Увеличение расходов (или экономия) на зарплату. Как правило, управляющий, предлагающий инвестицию, должен точно знать, как изменится количество рабочих мест. Если управляющий может точно определить выгоды от экономии заработной платы, например, если он может утверждать, что "в результате инвестиции три оператора упаковочных машин больше не будут нужны и не придется принимать на работу еще четырех операторов в случае расширения производства", то в таком случае предлагаемый им прогноз экономии зарплаты заслуживает доверия. Если же размеры экономии зарплаты просто "взяты с потолка", то такой прогноз экономии сомнителен.

Другой фактор в подсчете возможной экономии заработной платы - это расходы, связанные с наймом и увольнением рабочих. Возможно придется учитывать в экономии зарплаты стоимость выходных пособий или переобучения.

При экономии зарплаты следует принимать во внимание налоги.
1.Налог на на прибыль. Зарплата является расходом, защищающим доходы от обложения налогом на прибыль. При экономии средств в 56000 рублей, и ставке налога на прибыль 24% чистый денежный поток будет (1 - 0,24)*56000 или 42560 рублей.
2. Единый социальный налог (ЕСН =~ 26%).
3. Налог на возможность несчастных случаев (приблизительно 1,2%).

Увеличение расходов (или экономия) на аренду земли. Стоимость аренды земли (налога на землепользование) в последние годы резко выросла, поэтому необходимо учитывать изменение используемой площади.

Увеличение расходов (или экономия) на электричество (отопление, пар, газ и т.д.). Если в результате инвестиции никакие эксплуатационные расходы не изменились, то их и не нужно включать в прогноз денежных потоков. Рассматриваются только те расходы, которые изменились и которые являются существенными (вызванными инвестицией) для проводимого инвестиционного анализа.

Увеличение расходов (или экономия) на эксплуатацию (ремонт). При старении оборудования (и при совсем новом оборудовании) увеличивается время простоя оборудования из-за более частого ремонта. Затраты на ремонт состоят из стоимости запасных частей, зарплаты ремонтного персонала и упущенной выгоды от остановки производства (если нет резерва полуфабрикатов).

В отличие от бухгалтерского в налоговом учете расходы на ремонт основных средств, произведенные налогоплательщиком, рассматривают как прочие расходы и признают для целей налогообложения в том налоговом периоде, в котором они были осуществлены.
Указанные расходы признают в следующем порядке:
    - предприятиями промышленности, агропромышленного комплекса, лесного хозяйства, транспорта и связи, строительства, геологии и разведки недр, геологической и гидрометеорологической служб, жилищно-коммунального хозяйства - в размере фактических затрат;
    - прочими предприятиями - в размере, не превышающем 10% первоначальной (восстановительной) стоимости амортизируемых основных средств. Расходы, произведенные налогоплательщиком на ремонт основных средств в отчетном (налоговом) периоде, превышающие 10%-ный лимит, включают в состав прочих расходов в течение пяти лет - при ремонте основных средств, отнесенных к четвертой-десятой амортизационным группам, а при ремонте основных средств первой-третьей амортизационных групп - равномерно в течении всего срока их полезного использования.

Амортизация. Хотя амортизация является ключевой статьей прогноза денежных потоков, она в наименьшей степени контролируема менеджерами вследствие того, что определяется по некоторым математическим правилам. С ее помощью дается оценка стоимости актива в течение времени его использования.

Амортизация является важной частью планирования инвестиций по трем причинам:
1. Амортизация часто является одной из самых крупных статей расходов в бюджете инвестиций.
2. Поскольку амортизацию можно исключить из налогообложения, учет амортизации уменьшает налоговые обязательства.
3. В силу того, что амортизация представляет собой неденежный расход, и никакие деньги не покидают предприятие в качестве платы за нее, предприятие получает возможность использовать эти деньги.

Один аспект амортизации, который ведет к некоторой путанице, связан с обычной в деловой среде практикой ведения двух независимых вариантов учета амортизационных отчислений: один по книгам бухучета и другой для расчета налогов. Как правило, в книгах используют равномерную амортизацию, а для налоговых целей - некоторую форму ускоренной амортизации.

Причина заключается в том, что при равномерной амортизации компания несет расходы в спокойном режиме и, следовательно, ее чистый доход увеличивается, при этом нет резких колебаний финансовых показателей и таким образом проще проводить финансовый анализ.

Ускоренная амортизация уменьшает период времени, в течение которого актив списывается, или увеличивает скорость списания таким образом, что пропорционально большие расходы приписываются ранней стадии службы актива. Ускоренная амортизация обеспечивает уменьшение налогов в первые годы (периоды) и тем самым позволяет сократить срок окупаемости инвестиции, а значит снизить финансовый риск и повысить привлекательность инвестиции.

Амортизация является расходом, но т.к. имеет неденежную природу, то требует специального рассмотрения (корректируется в III части).

Подробнее: "Предварительный расчет амортизации".

Подробнее о порядке учета амортизации в Положении по бухгалтерскому учету "Учет основных средств" от 30.03.01 (ПБУ 6/01) и Методические указания по бухгалтерскому учету основных средств, утвержденными приказом Минфина РФ от 20.07.98 № 33-н.

Отмененная амортизация заменяемого оборудования. В случае покупки предприятием нового оборудования и заменяемое им старое оборудование уже не понадобится (будет продано), но полезный срок службы еще не закончился (предполагаются амортизационные выплаты), то предприятию не придется в будущем иметь дело с амортизационными отчислениями для старого оборудования. Т.к. этих отчислений больше нет (не обеспечивают налоговое прикрытие), то они учитываются как доходы (корректируется в III части).

Увеличение (уменьшение) прибыли за счет повышения качества продукции. Пример: в результате инвестиции повысилось качество упаковки товара, что позволило повысить цену без снижения объемов продаж на 3,5 рубля за шт. При объеме продаж 5,5 млн. штук в квартал произошло увеличение прибыли на 3,5*5,5 = 19,25 млн. рублей. Учитываем как доход.

Увеличение (уменьшение) прибыли за счет снижения себестоимости продукции. Пример: в результате инвестиции повысилось качество упаковки товара, но при этом привело к увеличение расходов на более дорогие материалы и краски. Себестоимость продукции повысилась на 1,75 рубля за шт. или всего прибыль уменьшилась на 1,75*5,5 = 9,625 млн. рублей. Учитываем как расход.

Увеличение (уменьшение) прибыли за счет повышения объема производства. Пример: в результате инвестиции увеличился объем производства и соответственно продаж с 3 тыс. шт. в квартал до 3,4 тыс. шт. Прибыль с продажи 1 шт. товара составила 568 рублей. Прибыль всего увеличилась на (3,4 - 3,0) * 568 = 227,2 тыс. рублей. Учитываем как доход.

Другое увеличение (уменьшение) доходов.
1. Рекламирование
2. Страхование собственности
3. Затраты на управление недвижимостью
4. Налоги на недвижимость
6. Юридические услуги
7. Землеустройство, уход за территорией (озеленение и т.д.)
8. Удаление мусора, снега (соблюдение экологических норм)
9. Коллектор (канализация).

Ставка налога на имущество, % годовых. Значение вводится для случая автоматического расчета размера выплат по налогу на имущество (выбор делается в "Предварительный расчет амортизации" - "Вариант: Налог на имущество авт.").

Налоговые ставки устанавливаются законами субъектов РФ и не могут превышать 2,2%.

Ставка налога на прибыль, % годовых. На сегодня 24% годовых. В первую очередь нужно отметить, что инвестиционные расходы сами по себе не облагаются налогом на прибыль. С точки зрения налога на прибыль интерес представляют лишь статьи доходов и расходов. В анализе денежных потоков налог на прибыль определяется заданным процентом от доходов или расходов, порождаемых инвестицией.

Выплата по налогу на имущество. Если выбран вариант автоматического расчета, то в эту строчку ничего не вводится, а считается программой при нажатии на кнопку "=" или " < " и " > ". Для случая ручного расчета значение вводится с клавиатуры (выбор делается в "Предварительный расчет амортизации" - "Вариант: Налог на имущество руч."). В строчку "Ставка налога на имущество, % годовых" при ручном расчете значение не вводится.

В настоящее время порядок обложения данным налогом существенно изменился и регулируется главой 30 НК РФ, законодательными актами субъектов РФ и иными нормативными документами. Налоговая база по налогу на имущество определяется как среднегодовая стоимость облагаемого имущества. Налоговые ставки устанавливаются законами субъектов РФ и не могут превышать 2,2%.

Примечания:
При расчете налога на имущество производится пересчет годовой ставки в соответствии с длительностью периода.

По умолчанию принимается, что имущество ставится на бухгалтерский учет в нулевом периоде и налог начисляется с первого периода. Если данное условие не выполняется (есть капитализируемые инвестиционные затраты не в нулевом периоде), то расчет делается вручную.

Для заменяемого оборудования учитывается отмененный налог на имущество (цена продажи заменяемого оборудования совпадает с его остаточной стоимостью по умолчанию).

В соответствии со гл. 30 НК РФ сроки уплаты налога и авансовых платежей устанавливаются законами субъектов РФ, поэтому в программе сделано упрощение - налог начисляется в конце каждого периода, до полного списания стоимости имущества.

При расчете влияния инфляции размер выплат по налогу на имущество не корректируется на индекс инфляции.

III. Коррекция денежных потоков.
Эта часть прогноза денежных потоков содержит статьи, которые прибавляются или вычитаются из доходов части II. Эти коррекции включают те статьи, которые не входят в отчет о доходах, но которые связаны с приходом или расходом наличности, так же как и статьи, которые появляются в отчете о доходах, но не связаны с движением наличных денег. Из всех коррекцией денежных потоков самые важные связаны с амортизационными отчислениями, приращением оборотного капитала и с остаточной стоимостью.

Увеличение (уменьшение) оборотного капитала. В терминах бухучета оборотный капитал определяется как текущие активы минус текущие обязательства. Текущие активы - это те средства фирмы, которые будут потребляться или будут превращены в денежные средства в течение одного года. К текущим активам можно отнести денежные средства, краткосрочные инвестиции, счета к получению и товарные запасы.

Текущие обязательства - это те задолженности фирмы, которые надлежит погасить в течение одного года, такие, как счета или векселя, подлежащие оплате. Разница между ними, называемая оборотным капиталом, представляет собой некий запас средств, с помощью которого предприятие оплачивает счета, выдает зарплату и т.д.

При рассмотрении последствий инвестиционных решений, связанных с оборотным капиталом, должны быть тщательно исследованы денежные потоки, являющиеся существенными для инвестиций и имеющие смысл приращений. Например, при сокращении товарных запасов (в результате действия инвестиции) высвобождаются свободные средства, стоимостью равные величине стоимости товаров и учитываются в прогнозе денежных потоков как доход.

Необходимо рассмотреть момент окончания действия инвестиции (оборудование прекращает функционирование) - как изменится размер оборотных средств. Если потребуется увеличение оборотных средств, то учитываем как расход.

Если величина оборотного капитала значительна, необходимо учитывать его изменение в зависимости от уровня инфляции.

Амортизация. Во II части амортизация интересовала нас как расход, который может быть использован для уменьшения налоговых платежей. Но сейчас амортизация будет нас интересовать как неденежный (номинальный) расход. Раз фактически никакие деньги не покидают компанию (а мы помним, что в отчете о доходах происходит вычитание амортизации), предприятие может использовать эти средства (хотя они могут не существовать в форме денег, т.е. в ликвидной форме). Этот факт нужно принимать во внимание при составление прогноза денежных потоков. Это делается прибавлением денег ("возвратом"), ранее вычтенных в качестве расхода. Но остановимся на минуту и посмотрим, почему нужно вычитать амортизацию в части II и прибавлять ее снова в части III.

Пример. Рассмотрим влияние на прогноз денежных потоков только амортизационных отчислений нового оборудования.

Часть II
Амортизационные отчисления для нового оборудования      - 12,5 млн. рублей
Налоговая экономия из-за увеличившихся расходов (24%)     + 3,0 млн. рублей
Чистое увеличение(уменьшение) после налогообложения     -9,5 млн. рублей

Часть III
Прибавление неденежного расхода - амортизации                + 12,5 млн. рублей
Чистый денежный поток                                                            + 3,0 млн. рублей

Заметим, что, расписывая таким образом амортизацию, мы получаем единственный денежный эффект в виде уменьшения налога. Так и должно быть: амортизация является неденежным расходом, а соответствующие налоговое прикрытие дает материальную выгоду.

Отмененная амортизация заменяемого оборудования. Коррекция проводится аналогично обычной амортизации только с противоположным знаком.

Продажа заменяемого оборудования. В случае, если цена продаваемого оборудования будет превышать его первоначальную стоимость по бухгалтерским книгам, то эта сделка будет облагаться налогом.

Остаточная стоимость оборудования. Понятие остаточной стоимости имеет отношение к стоимости активов в конце инвестиционного периода. Так как анализ нельзя осуществлять бесконечно, то прогноз денежных потоков нужно ограничить некоторым будущим моментом, который должен быть достаточно отдаленным, чтобы денежные потоки за пределами временных рамок анализа инвестиции не оказывали существенного воздействия на жизнеспособность проекта.

Один из способов оценки альтернативных инвестиций - это в момент окончания действия краткосрочного инвестиционного проекта отсечь все денежные потоки для инвестиции с более длительным сроком действия и оценить остаточную стоимость проекта, который еще обладает потенциалом получения доходов.

Для приблизительной оценки остаточной стоимости актива используются три метода: определение стоимости по книгам, по рыночной стоимости и по потенциалу денежных потоков. Стоимость актива по книгам - это его цена покупки минус накопленная к данному моменту амортизация. Однако амортизация (по книгам или для расчета налогов) редко отражает фактическое снижение полезности актива. Поэтому стоимость по книгам - обычно не самый лучший метод оценки остаточной стоимости. Однако в отсутствие лучшей информации он тем не менее может быть использован.

Оценки будущей рыночной стоимости актива могут быть более реалистичными, чем его будущая стоимость по книгам. К сожалению, часто довольно трудно предсказать рыночную стоимость использованного оборудования на многие годы вперед. Кроме того, некоторые виды оборудования могут представлять ценность только для своих владельцев.

Третий метод подсчета остаточной стоимости, который включает оценку текущей стоимости денежных потоков за пределами выбранных временных рамок инвестиции, будет самым точным.

Вычет НДС (НДС к вычету, зачет НДС, возмещение НДС). Строки таблицы 1, помеченные как НДС "с/вычет" Вычетам подлежат суммы налога, предъявленные налогоплательщику и уплаченные им при осуществлении инвестиционных затрат. "Возмещение НДС" (подробнее в файле справки к демо-версии программы)

Усложнения

Влияние инфляции. Корректировке должны подвергаться как денежные потоки, так и барьерная ставка и уровень реинвестиций. Так как индекс роста цен на продукцию предприятия и потребляемые им ресурсы может не совпадать с индексом инфляции по стране в целом, то его рассчитывают отдельно или берут из источников.

Формула для пересчета коэффициентов дисконтирования (барьерная ставки и уровня реинвестиций) учитывающих инфляцию:

1 + а = (1 + r) * (1 + i) = 1 + r + i + r*i, где

а - барьерная ставка, долей ед. (номинальная или брутто-ставка, номинальный коэффициент дисконтирования (инфляция в нем учтена));
r - требуемая норма прибыли, долей ед.(в МУ называется "реальная процентная ставка" (real interest rate), обычный коэффициент дисконтирования);
i - индекс инфляции, долей ед. (темп инфляции (темп прироста цен), средний за шаг начисления процентов).

Пример. Срок инвестиции 1 год. Сумма инвестиции 200 тыс. рублей. Среднегодовой темп инфляции 12,5%. Желаемая норма прибыли (без учета инфляции) 24,4%. Какая сумма будет по истечении года, при вышеприведенных условиях?

FV = 200 * (1 + 0,125) * (1 + 0,244) = 279,9 тыс. рублей

Официальный прогноз инфляции (подробнее в файле справки к демо-версии программы).

Эрозия продаж. До сих пор шла речь о специальном виде инвестиций - машины и оборудование, но инвестиции могут принимать разнообразные формы (новый способ распространения продукции). Например, уже при анализе денежных потоков, порожденных инвестицией в новую производственную линию, можно натолкнуться на определенные трудности. Предположим, что рассматриваемая новая производственная линия затруднит реализацию продукции уже существующей линии. Что следует предпринять, чтобы это компенсировать? В конечном счете, мы желаем оценить изменение объемов продаж. Эрозия продаж (иногда называемая "каннибализмом") наступает, когда на рынок выбрасывается новый товар, очень похожий на имеющийся уже на рынке, что вызывает уменьшение реализации последнего.

Хотя не существует единого правила поведения в такой ситуации, компании обычно руководствуются тем, что обновление продукции является нормальным явлением в конкурентной обстановке. Регулярно обновляя продукцию, компания обеспечивает себе преимущества перед конкурентами. Даже притом, что производство нового товара вызовет уменьшение реализации старого, надо учитывать, что, если этого не сделать, рынок может быть захвачен конкурентом.

"Цена шанса". Еще одним фактором, затрудняющим анализ инвестиций, является использование уже закупленного оборудования для получения инвестиционных денежных потоков. Применяемый при этом термин "цена шанса" означает относительную выгоду от использования альтернативного варианта инвестиции по сравнению с выбранным вариантом. Обычно это рассматривается в разностном аспекте: если вариант А обеспечит доход в 50 тыс. рублей, а вариант Б 40 тыс. рублей, то "цена шанса" при выборе Б вместо А будет равна 10 тыс. рублей.

"Цену шанса" не всегда можно определить количественно. Например, если вариант Б позволяет вам установить отношения, которые позднее можно было бы выгодно использовать для получения крупного контракта, то в таком случае "цена шанса" будет другой (то "цена шанса" появится при выборе А вместо Б).

Ассигнования на накладные расходы. Накладные расходы могут оказаться еще одним усложняющим фактором при инвестиционном анализе. Накладные расходы (административно-хозяйственные расходы, связанные с производством) могут быть неизбежными в связи с новой инвестицией.

Новое оборудование может потребовать введение должности заводского контролера. С одной точки зрения в отчет о прогнозируемых денежных потоках необходимо включить расходы на выплату ему оклада. И вновь суть заключается в относительной природе этих расходов. С другой стороны, если предприятие собиралось просто ассигновать средства на накладные расходы для нового оборудования, то это не означало бы дополнительный расход и, следовательно, не должно было бы включаться в прогнозируемые денежные потоки.

Финансирование, связанное с инвестицией. В большинстве случаев относительно просто отделить анализ инвестиций от вопросов их финансирования. Однако проблемы возникают там, где финансирование неразрывно связано с рассматриваемой инвестицией. Как правило, вопросы финансирования не должны рассматриваться при подготовке бюджета инвестиции. Используемое обычно при этом предположение заключается в том, что для конкурирующих инвестиций должно быть найдено схожее финансирование. Инвестиции должны быть в состоянии сами постоять за себя.

Из этого правила имеются два исключения. Одно исключение связано с теми инвестициями, которые предполагают уровень финансирования, больше нигде не встречающийся. Самым типичным примером такого финансирования может служить льготное государственное финансирование.

Второе исключение из этого правила встречается в разных вариантах долгосрочной аренды. Может случиться, что при сравнении денежных потоков от аренды с денежными потоками от альтернативной инвестиции нужно будет ввести заем, чтобы проекты имели основу для сравнения. Если выбор сделан и аренда все же оказалась более предпочтительной, то в этом случае финансирование нужно исключить до начала анализа денежных потоков. Если оставить финансирование, то проект аренды будет выглядеть менее привлекательным, чем он есть на самом деле. Однако для большинства инвестиций - даже для тех, у которых уже был определен готовый источник финансирования, - денежные потоки, связанные с займами, не должны рассматриваться в бюджете инвестиции.

Поступления и оттоки денежных средств, относящиеся к финансовой деятельности (получение и возврат кредитов, выплата дивидендов, продажа акций и пр., кроме платежей по лизингу), в анализе инвестиции не учитываются (косвенно учитываются в барьерной ставке).

Главная Методики финансового и инвестиционного анализа Инвестиционный анализ Финансирование за счет собственных средств

Copyright  © 2021 by Altair Software Company. Потенциальным спонсорам программ и проекта.

 

Добавить сайт "Инструменты финансового и инвестиционного анализа" в Избранное/Закладки